巨星农牧(603477)：成本优势奠定成长基础 扩产、降本相得益彰

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巨星农牧发布2022年年报：公司2022 年实现营收39.68 亿元，同比增长33.02%；归母净利润1.58 亿元，同比减少38.96%；扣非归母净利润2.80 亿元，同比减少8.90%。其中四季度单季实现营收14.52 亿元，同比增长61.56%；归母净利润2.55 亿元，同比增长352.20%。

点评：

聚焦生猪主业，业绩改善可期。公司农牧产业继续向生猪主业集中，其他业务因战略收缩出现小幅亏损；而皮革产业受宏观经济及疫情影响，需求不振导致收入和利润均出现明显下滑。我们估算，公司生猪业务收入29.90 亿元，净利润3.5 亿元；饲料业务收入5.52 亿元，净利润-200万元；商品鸡业务收入1.15 亿元，净利润-900 万元；皮革业务收入3.03亿元，净利润-0.96 亿元。除此之外，2020-22 年期间，巨星有限累计实现净利润远超业绩承诺，四季度计提了8500 万元超额业绩奖励。

生猪产业盈利颇丰，产能继续高速扩张。报告期内，公司商品猪销售预计118.5 万头，实现收入26.5 亿元，净利润2.4 亿；仔猪预计销售32 万头，实现收入2.2 亿元，净利润0.66 亿元；种猪预计销售2.5 万头，实现收入1.2 亿元，净利润0.44 亿元。公司持续快速扩张产能，2022 年底能繁母猪存栏达10.4 万头，为2023 年300 万头出栏规划提供有力支撑。

多措并举降本增效，推进成本领先战略。2022 年，尽管饲料成本大幅大涨，但公司多措并举降本增效，使得完全成本由2021 年的16.9 元/公斤降至16.6 元/公斤。未来公司将继续通过提升母猪产仔数、提高出栏率、降低料肉比等措施，朝2023 年底完全成本16.0 元/公斤的目标不断奋进，从而进一步强化成本优势。

盈利预测与估值：凭借优质种猪资源优势，公司生产成本始终处于行业领先水平，为公司逆势扩张奠定了坚实基础。随着公司养殖规模不断增长，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2023-25 年净利润分别为7.62/17.79/18.49 亿元，对应EPS 分别为1.51/3.52/3.65 元，对应P/E分别为20.13/8.63/8.30 倍。参考可比公司估值，给予2024 年10x PE，对应目标价35.16 元。首次覆盖，给予增持评级。

风险提示：生猪价格波动风险，项目投产不及预期，畜禽疫病风险。

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